泸州老窖

巴菲特 · 生意

【事实】国窖1573与泸州老窖系列，2025收入257.31亿元、同比-17.52%；前五客户占74.71%，反映渠道集中而非终端消费者集中。

【观点】老窖池、酿造工艺、品牌及高端认知支持十年存续；在高端浓香有竞争力，但与强品牌同价带竞争，不能像绝对稀缺品一样无条件涨价。

【反证】2026H1收入-36.35%、扣非-43.90%；公司自己披露渠道库存压力、动销下降和存量竞争。此时宣传价和账面毛利率不能证明终端提价权。

芒格 · 资本配置

【事实】2025中期每股1.358元于2026年1月30日实施；年度方案每股4.417元、后因注销限制股调整至4.4171215元。年度股息高并不承诺未来稳定。

【现金纪律】2025CFO71.23亿元、购建19.33亿元，现金差51.90亿元；归属2025分红合计约85亿元高于该差。2026H1CFO再降65.68%，需要动用现金储备维持回报，不能单看派息率。

【观点】明确分红规划和主业集中加分；但生产扩建与需求调整错配、金融资产收益/存款利息依然要排查。限制股注销不是公开回购注销；未独立审计历届投资、历史资金风控事件及资本回报。

费雪林奇 · 成长估值

【事实】2026H1扣非42.91亿元，扣非TTM约74.01亿元，远低于2025全年107.60亿元。直接用2025静态PE或历史9元左右EPS会低估真实估值。

【正常化假设】以65—85亿元而非巅峰利润估值，仅为压力区间；去库存后若利润持续低于下沿，应下调区间而不是声称回归均值。没有独立渠道资料前不认证底部。

格雷厄姆 · 风险底线

【死法】价盘倒挂→经销商去库存减少打款→终端让利与费用增加→利润/合同负债继续下降→高分红侵蚀现金缓冲；品牌虽不消失，股东收益也可长期缩水。

【最坏情况】2025Q4归母仅0.68亿元，季度费用和政策影响待拆分，不能简单年化但不能忽略；白酒存货含基酒与成品，账面价值不是可快速变现价值。